案例研究：黄金雀$FIDU代币的首次不良债权投资机会

在这项案例研究中，我们深入探讨了最近黄金雀FIDU资金池违约事件，如何被视为一个不良债权的投资机会。我们重点分析了交易结构、净资产价值（NAV）的差异，并对该代币的恢复前景进行了分析。

客座文章：Nathan Howard 是 Switchpoint Strategies 的合伙人，这是一家专注于研究和咨询的公司，重点是利用新兴的区块链用例改善实体经济。Switchpoint 的创始人是在金融科技和去中心化金融（DeFi）领域拥有直接运营经验的企业家。这些经验使他们相信，区块链技术可以解决复杂交易和数据管理中的许多痛点。

在这项案例研究中，我们深入探讨了最近黄金雀FIDU资金池违约如何被视为一个不良债权的投资机会。我们重点分析了交易结构、净资产价值（NAV）的差异，并对该代币的恢复前景进行了分析。

实物资产（RWA）的代币化开启了提高债务资本市场和私人信贷的效率、可访问性和透明度的潜力。去中心化金融借贷因为为完全数字化资产提供超额抵押借贷而爆发，创造了一个真正无需信任且无缝的债务市场。数字资产是为数字轨道而构建的。然而，如果你抵押的不是原生数字资产，那么你就必须依赖于信任和交易对手。这就是我们通常所说的信用风险。

换句话说，实物资产带来了现实世界的问题。

最近，黄金雀这个RWA空间的私人信贷先锋之一，经历了其交易之一的违约。治理论坛上的一篇更新帖子表明，500万美元的贷款可能会全部损失。简而言之，黄金雀平台上的一家借款公司（Tugende）向其子公司提供了未经授权的公司间贷款，这个缺口如此之大，可能会拖垮整个业务。根据帖子，Tugende 将进行重组，收回这500万美元的可能性很小。幸运的是，没有投资者因为这次损失而遭受全部损失，因为Tugende交易是黄金雀高级资金池的一部分。黄金雀高级资金池由FIDU代币代表。FIDU在十一个不同的贷款中都有完全的抵押风险敞口，在大多数情况下，FIDU在平台上的资金地位高于初级资本。稍后会详细说明。

违约是不幸的，但创新邀请了这些意外。只有当事情偶尔出错时，你才真正做了一些有趣的事情。它凸显了一个明显的事实。在区块链上代表的私人信贷交易（即链上）仍然承担信用风险。区块链技术并不能神奇地消除新兴市场的信用风险。在传统金融中，你会看到一个完整的资本行业，寻求以折扣价购买信用的机会。这通常被称为“不良债权投资”，但这有一些相当糟糕的外观。因此，你会看到像“战略机会”或“机会主义投资”这样更加温和的术语。不管你怎么称呼它，这些资本都在寻找那些事情并不完美，但卖方可能愿意以低于买方预期从借款人那里回收的价格出售的债务或债券设置。

将简化的机会主义信贷投资框架应用于FIDU

据我所知，FIDU和Tugende的情况代表了链上RWA领域的首次此类战略机会之一。FIDU可在Curve上交易，因此该资产有一个二级市场。而这个市场目前对FIDU的定价比协议分配的价值有显著的折扣。要清楚，我在这里不是在推荐买卖任何资产，但我确实在7月份Tugende帖子发布之前购买了FIDU。我写这篇文章是因为对于RWA领域的建设者来说，了解这些动态是值得的，也是有教育意义的。信贷基金应该开始关注这个领域，以便更好地分析随着更多资产与公共区块链整合时所带来的独特风险。

战略机会和不良债权是笼统的术语。每种情况都需要不同的方法。但一个通用的框架是：

1. 我能以多少价格获得债务/债券相对于净资产价值（NAV）？

2. 有哪些风险可能使卖方愿意以那个价格出售？

3. 考虑到风险及其严重性，可以预期回收多少金额？

我能以多少价格获得债务/债券，净资产价值（NAV）是多少？

截至9月17日，Curve资金池对FIDU的定价大约为0.80美元。该协议的“份额价格”（即任何时候可以兑换FIDU为USDC的金额）或反映累积利息的NAV约为1.15美元（协议的确切份额价格可以在此处找到）。黄金雀允许你以协议价格将FIDU兑换为USDC，前提是有足够的资金满足提款请求。虽然这基本上按预期运作，但一年多来一直存在长期提款队列。以下会详细说明。为了应对Tugende交易的最坏情况全额损失，将进行高达6.31%的减记，尽管有一些恢复的希望。粗略计算后，你得到的净NAV约为1.087美元。简单地说，你看到的是市场价格为0.80美元的资产，而经已知减记后的NAV为1.08美元，相对于协议发布的FIDU份额价格反映了约26%的折扣。

那些意味着卖方愿意以那个价格出售的风险是什么？

在我看来，你看到FIDU以低于NAV的价格出售的三个主要原因是：

1. 当前的FIDU持有者由于FTX/CeFi/Terra崩溃导致的流动性限制，希望退出他们的头寸。

2. Tugende的情况让一些FIDU持有者感到震惊。

3. 对区块链技术的一般平台担忧，尤其是对黄金雀的担忧，阻止了传统的机会主义资本介入。

考虑到风险及其严重性，可以预期回收多少金额？

这就是信贷基金和债务分析师的关键所在。我将逐一分析上述风险并提出我的看法，但不会赋予概率以计算预期价值。

流动性

黄金雀是在2021/2022加密货币牛市期间推出的，当时链上活动明显更多。去中心化金融产出农场可能没有达到顶峰，但肯定仍在进行中。用户习惯了能够迅速加入提供高（但暂时的）收益的头寸。这对于典型的私人信贷投资者来说是一个非常不同的流动性和回报配置文件。

链上市场也因Luna崩溃而整体经历了流动性冲击。这产生了一种恐慌环境和对现金的追求，因为人们不顾质量地退出了收益头寸。你也可以看到这直接影响了高级资金池的利用率，因为它几乎达到了100%（意味着没有多余的现金用于提款）。

FIDU在Curve资金池中的价格在2022年大部分时间与NAV更紧密，甚至有时高于1美元。它在2023年稳定下跌；这与你对一个累积利息的资产的预期完全相反。

关于发生了什么的一个线索来自2022年9月提出的一项改变高级资金池提款机制的建议。这一改变是由于套利机器人堵塞了资金池提款的先到先得机制而促成的，因为随着款项的到来，这些机器人会进行套利。回应是转变为按比例分配的提款队列。这导致了提款请求的长队列，这些请求在每个提款周期都部分得到满足。

当建立高级资金池时，人们期望投资于高级资金池的投资者会像信贷投资者一样行事，他们会有耐心并完全理解那些为固定期限部署他们资本的人。但似乎，一些带有去中心化金融产品期望的零售投资者和机会主义（可自动化）套利机器人搅乱了这些预期。有趣的是，由于在付款到来时的套利机会，这些机器人可能曾一度使Curve价格更接近NAV，但当提款机制改变以防止套利狙击时，唯一的出路就是通过（受限的）提款队列或Curve资金池。这不断地扩大了NAV和Curve价格之间的差距。

因此，有几个因素在起作用：

1. Luna和FTX崩溃后引发的恐慌环境促使人们将像FIDU这样的头寸转换为稳定币或完全退出加密货币市场。

2. 零售投资者纷纷涌入，可能对这类风险回报配置的持续性缺乏充分理解。

3. 按比例分配的提款系统导致了长时间的队列积压。

4. Curve资金池中随时可用的二级市场交易。

所有这些因素共同指向一个事实：无论信用风险如何，FIDU的卖方都面临着显著的流动性压力。

Tugende和违约

上文简要概述了Tugende的情况，但值得更深入地探讨Tugende的具体情况及其对FIDU整体情况的影响。下面是黄金雀对Tugende业务的简要描述：

“Tugende是一家提供资产支持的金融科技贷款公司，专注于为乌干达和肯尼亚的小型企业提供资产支持融资。他们的核心客户群是摩托车出租车司机（比如，可以想象有多少Uber司机依赖融资来购买他们的车辆），尤其是在乌干达和肯尼亚。该公司旨在为非洲数百万被迫以高昂成本租赁摩托车的摩托车出租车司机提供替代方案。Tugende通过其租赁结构为客户提供价值，允许他们通过从永久租赁转变为租赁至拥有的模式，在1-2年内翻倍增加利润。”

7月28日的更新帖子实际上是对2月份的后续报道，当时黄金雀/Warbler发现Tugende违反了与黄金雀的贷款协议中关于公司间贷款的条款。当时并未出现任何付款违约，帖子实际上是请求Warbler实验室代表黄金雀与Tugende接洽，以试图解决这一问题。Tugende的运营问题被描述为“由于俄罗斯入侵乌克兰导致的燃料成本上升，以及全球高通胀环境，使得司机更难履行他们的租赁义务，导致租约取消和随之而来的没收（即，Tugende的借款人将他们的摩托车归还给公司）。”

截至撰写本文时，FIDU的未偿本金为79,258,807.68美元。因此，500万美元的损失占总资产的6.31%，并被协议逐渐减记。仅这一点就不足以解释我们在二级市场上观察到的大于20%的折扣率，因此问题是，Tugende的违约是否预示着FIDU其他交易的更多困难。

有理由认为，Tugende交易在质量上与FIDU为其提供高级资本的其他十项交易不同。它是唯一一个既暴露于单一公司，又是黄金雀平台内唯一没有初级“支持者”资本在FIDU之前承担首次损失的交易。换句话说，如果Tugende的结构与FIDU中的其他十项交易一样，那么FIDU代币持有者的损失将减少至100万至125万美元。这一细节引发了对黄金雀关于FIDU受首损资本保护声明的质疑：“所有交易受到20-25%首损资本的保护，除了一个遗留投资……”据我所知，这个下划线部分在7月公告之前并不存在。

“遗留投资”的措辞也与其作为FIDU最老交易的事实相符，比其他交易早一年多。其余交易都是对信贷基金的贷款，包括五笔给Almavest、两笔给Cauris基金，以及各一笔给Lend East、Addem Capital和Stratos。这些投资的跟踪记录都早于黄金雀。本质上，FIDU代表了对五个不同新兴市场信贷基金的高级融资（Stratos的交易例外，旨在用于向美国基于金融科技的投资）。

除了Tugende的消息外，Lend East交易的初级支持者还分享了一些有限的信息：Lend East的一个投资组合公司正在进行重组。据Warbler的一名员工所述，“Lend East的其他交易产生的额外利差意味着他们仍在产生足够的收入来继续全额支付我们的利息，而且目前Lend East根本不需要对我们的头寸进行减记。”

总结一下，FIDU有11个支持交易，其中一个违约，占未偿本金的6.31%。该交易是未偿交易中最小的，而且在两个方面有质的差异。简单地说，它是一个结构上的异常。

我的看法是，尽管存在一些令人担忧的细节（也许是黄金雀/Warbler在某些方面的沟通不足），黄金雀非常清楚这些问题，并且自Tugende交易以来，已经改善了交易结构和借款人的质量/多样性。然而，这并不意味着其余的投资组合不会受到全球性干扰的影响，这些干扰导致了Tugende的失败。全球私人信贷市场的进一步动荡还在通过报告时间表和法庭传导。在Tugende更新和现在之间，我们看到FIDU的价格从约0.90美元下跌到约0.80美元。很难说这不是因为与这些公告相关的信心损失所导致的。案例研究：黄金雀$FIDU代币的首次不良债权投资机会

在这项案例研究中，我们深入探讨了最近黄金雀FIDU资金池违约事件，如何被视为一个不良债权的投资机会。我们重点分析了交易结构、净资产价值（NAV）的差异，并对该代币的恢复前景进行了分析。

客座文章：Nathan Howard 是 Switchpoint Strategies 的合伙人，这是一家专注于研究和咨询的公司，重点是利用新兴的区块链用例改善实体经济。Switchpoint 的创始人是在金融科技和去中心化金融（DeFi）领域拥有直接运营经验的企业家。这些经验使他们相信，区块链技术可以解决复杂交易和数据管理中的许多痛点。

在这项案例研究中，我们深入探讨了最近黄金雀FIDU资金池违约如何被视为一个不良债权的投资机会。我们重点分析了交易结构、净资产价值（NAV）的差异，并对该代币的恢复前景进行了分析。

实物资产（RWA）的代币化开启了提高债务资本市场和私人信贷的效率、可访问性和透明度的潜力。去中心化金融借贷因为为完全数字化资产提供超额抵押借贷而爆发，创造了一个真正无需信任且无缝的债务市场。数字资产是为数字轨道而构建的。然而，如果你抵押的不是原生数字资产，那么你就必须依赖于信任和交易对手。这就是我们通常所说的信用风险。

换句话说，实物资产带来了现实世界的问题。

最近，黄金雀这个RWA空间的私人信贷先锋之一，经历了其交易之一的违约。治理论坛上的一篇更新帖子表明，500万美元的贷款可能会全部损失。简而言之，黄金雀平台上的一家借款公司（Tugende）向其子公司提供了未经授权的公司间贷款，这个缺口如此之大，可能会拖垮整个业务。根据帖子，Tugende 将进行重组，收回这500万美元的可能性很小。幸运的是，没有投资者因为这次损失而遭受全部损失，因为Tugende交易是黄金雀高级资金池的一部分。黄金雀高级资金池由FIDU代币代表。FIDU在十一个不同的贷款中都有完全的抵押风险敞口，在大多数情况下，FIDU在平台上的资金地位高于初级资本。稍后会详细说明。

违约是不幸的，但创新邀请了这些意外。只有当事情偶尔出错时，你才真正做了一些有趣的事情。它凸显了一个明显的事实。在区块链上代表的私人信贷交易（即链上）仍然承担信用风险。区块链技术并不能神奇地消除新兴市场的信用风险。在传统金融中，你会看到一个完整的资本行业，寻求以折扣价购买信用的机会。这通常被称为“不良债权投资”，但这有一些相当糟糕的外观。因此，你会看到像“战略机会”或“机会主义投资”这样更加温和的术语。不管你怎么称呼它，这些资本都在寻找那些事情并不完美，但卖方可能愿意以低于买方预期从借款人那里回收的价格出售的债务或债券设置。

将简化的机会主义信贷投资框架应用于FIDU

据我所知，FIDU和Tugende的情况代表了链上RWA领域的首次此类战略机会之一。FIDU可在Curve上交易，因此该资产有一个二级市场。而这个市场目前对FIDU的定价比协议分配的价值有显著的折扣。要清楚，我在这里不是在推荐买卖任何资产，但我确实在7月份Tugende帖子发布之前购买了FIDU。我写这篇文章是因为对于RWA领域的建设者来说，了解这些动态是值得的，也是有教育意义的。信贷基金应该开始关注这个领域，以便更好地分析随着更多资产与公共区块链整合时所带来的独特风险。

战略机会和不良债权是笼统的术语。每种情况都需要不同的方法。但一个通用的框架是：

1. 我能以多少价格获得债务/债券相对于净资产价值（NAV）？

2. 有哪些风险可能使卖方愿意以那个价格出售？

3. 考虑到风险及其严重性，可以预期回收多少金额？

我能以多少价格获得债务/债券，净资产价值（NAV）是多少？

截至9月17日，Curve资金池对FIDU的定价大约为0.80美元。该协议的“份额价格”（即任何时候可以兑换FIDU为USDC的金额）或反映累积利息的NAV约为1.15美元（协议的确切份额价格可以在此处找到）。黄金雀允许你以协议价格将FIDU兑换为USDC，前提是有足够的资金满足提款请求。虽然这基本上按预期运作，但一年多来一直存在长期提款队列。以下会详细说明。为了应对Tugende交易的最坏情况全额损失，将进行高达6.31%的减记，尽管有一些恢复的希望。粗略计算后，你得到的净NAV约为1.087美元。简单地说，你看到的是市场价格为0.80美元的资产，而经已知减记后的NAV为1.08美元，相对于协议发布的FIDU份额价格反映了约26%的折扣。

那些意味着卖方愿意以那个价格出售的风险是什么？

在我看来，你看到FIDU以低于NAV的价格出售的三个主要原因是：

1. 当前的FIDU持有者由于FTX/CeFi/Terra崩溃导致的流动性限制，希望退出他们的头寸。

2. Tugende的情况让一些FIDU持有者感到震惊。

3. 对区块链技术的一般平台担忧，尤其是对黄金雀的担忧，阻止了传统的机会主义资本介入。

考虑到风险及其严重性，可以预期回收多少金额？

这就是信贷基金和债务分析师的关键所在。我将逐一分析上述风险并提出我的看法，但不会赋予概率以计算预期价值。

流动性

黄金雀是在2021/2022加密货币牛市期间推出的，当时链上活动明显更多。去中心化金融产出农场可能没有达到顶峰，但肯定仍在进行中。用户习惯了能够迅速加入提供高（但暂时的）收益的头寸。这对于典型的私人信贷投资者来说是一个非常不同的流动性和回报配置文件。

链上市场也因Luna崩溃而整体经历了流动性冲击。这产生了一种恐慌环境和对现金的追求，因为人们不顾质量地退出了收益头寸。你也可以看到这直接影响了高级资金池的利用率，因为它几乎达到了100%（意味着没有多余的现金用于提款）。

FIDU在Curve资金池中的价格在2022年大部分时间与NAV更紧密，甚至有时高于1美元。它在2023年稳定下跌；这与你对一个累积利息的资产的预期完全相反。

关于发生了什么的一个线索来自2022年9月提出的一项改变高级资金池提款机制的建议。这一改变是由于套利机器人堵塞了资金池提款的先到先得机制而促成的，因为随着款项的到来，这些机器人会进行套利。回应是转变为按比例分配的提款队列。这导致了提款请求的长队列，这些请求在每个提款周期都部分得到满足。

当建立高级资金池时，人们期望投资于高级资金池的投资者会像信贷投资者一样行事，他们会有耐心并完全理解那些为固定期限部署他们资本的人。但似乎，一些带有去中心化金融产品期望的零售投资者和机会主义（可自动化）套利机器人搅乱了这些预期。有趣的是，由于在付款到来时的套利机会，这些机器人可能曾一度使Curve价格更接近NAV，但当提款机制改变以防止套利狙击时，唯一的出路就是通过（受限的）提款队列或Curve资金池。这不断地扩大了NAV和Curve价格之间的差距。

因此，有几个因素在起作用：

1. Luna和FTX崩溃后引发的恐慌环境促使人们将像FIDU这样的头寸转换为稳定币或完全退出加密货币市场。

2. 零售投资者纷纷涌入，可能对这类风险回报配置的持续性缺乏充分理解。

3. 按比例分配的提款系统导致了长时间的队列积压。

4. Curve资金池中随时可用的二级市场交易。

所有这些因素共同指向一个事实：无论信用风险如何，FIDU的卖方都面临着显著的流动性压力。

Tugende和违约

上文简要概述了Tugende的情况，但值得更深入地探讨Tugende的具体情况及其对FIDU整体情况的影响。下面是黄金雀对Tugende业务的简要描述：

“Tugende是一家提供资产支持的金融科技贷款公司，专注于为乌干达和肯尼亚的小型企业提供资产支持融资。他们的核心客户群是摩托车出租车司机（比如，可以想象有多少Uber司机依赖融资来购买他们的车辆），尤其是在乌干达和肯尼亚。该公司旨在为非洲数百万被迫以高昂成本租赁摩托车的摩托车出租车司机提供替代方案。Tugende通过其租赁结构为客户提供价值，允许他们通过从永久租赁转变为租赁至拥有的模式，在1-2年内翻倍增加利润。”

7月28日的更新帖子实际上是对2月份的后续报道，当时黄金雀/Warbler发现Tugende违反了与黄金雀的贷款协议中关于公司间贷款的条款。当时并未出现任何付款违约，帖子实际上是请求Warbler实验室代表黄金雀与Tugende接洽，以试图解决这一问题。Tugende的运营问题被描述为“由于俄罗斯入侵乌克兰导致的燃料成本上升，以及全球高通胀环境，使得司机更难履行他们的租赁义务，导致租约取消和随之而来的没收（即，Tugende的借款人将他们的摩托车归还给公司）。”

截至撰写本文时，FIDU的未偿本金为79,258,807.68美元。因此，500万美元的损失占总资产的6.31%，并被协议逐渐减记。仅这一点就不足以解释我们在二级市场上观察到的大于20%的折扣率，因此问题是，Tugende的违约是否预示着FIDU其他交易的更多困难。

有理由认为，Tugende交易在质量上与FIDU为其提供高级资本的其他十项交易不同。它是唯一一个既暴露于单一公司，又是黄金雀平台内唯一没有初级“支持者”资本在FIDU之前承担首次损失的交易。换句话说，如果Tugende的结构与FIDU中的其他十项交易一样，那么FIDU代币持有者的损失将减少至100万至125万美元。这一细节引发了对黄金雀关于FIDU受首损资本保护声明的质疑：“所有交易受到20-25%首损资本的保护，除了一个遗留投资……”据我所知，这个下划线部分在7月公告之前并不存在。

“遗留投资”的措辞也与其作为FIDU最老交易的事实相符，比其他交易早一年多。其余交易都是对信贷基金的贷款，包括五笔给Almavest、两笔给Cauris基金，以及各一笔给Lend East、Addem Capital和Stratos。这些投资的跟踪记录都早于黄金雀。本质上，FIDU代表了对五个不同新兴市场信贷基金的高级融资（Stratos的交易例外，旨在用于向美国基于金融科技的投资）。

除了Tugende的消息外，Lend East交易的初级支持者还分享了一些有限的信息：Lend East的一个投资组合公司正在进行重组。据Warbler的一名员工所述，“Lend East的其他交易产生的额外利差意味着他们仍在产生足够的收入来继续全额支付我们的利息，而且目前Lend East根本不需要对我们的头寸进行减记。”

总结一下，FIDU有11个支持交易，其中一个违约，占未偿本金的6.31%。该交易是未偿交易中最小的，而且在两个方面有质的差异。简单地说，它是一个结构上的异常。

我的看法是，尽管存在一些令人担忧的细节（也许是黄金雀/Warbler在某些方面的沟通不足），黄金雀非常清楚这些问题，并且自Tugende交易以来，已经改善了交易结构和借款人的质量/多样性。然而，这并不意味着其余的投资组合不会受到全球性干扰的影响，这些干扰导致了Tugende的失败。全球私人信贷市场的进一步动荡还在通过报告时间表和法庭传导。在Tugende更新和现在之间，我们看到FIDU的价格从约0.90美元下跌到约0.80美元。很难说这不是因为与这些公告相关的信心损失所导致的。

平台担忧

在深入探讨黄金雀和FIDU的具体特点之前，值得重申，对智能合约和无需许可的金融市场持谨慎态度是完全合理的。机构资本将始终关注黑客攻击，并对Curve资金池的运作方式以及跨境交易对手方风险保持健康的怀疑。随着实物资产和链上私人信贷的成熟，沟通风险将变得非常重要。这些风险与你在传统证券化产品说明书中可能发现的风险并无本质区别。但其中一些风险在其类型上是新颖的。对于行业参与者来说，有责任深思熟虑地教育他人了解这些风险。

特别是对于黄金雀和FIDU，有几点值得关注。其一是去年九月批准的提款机制变更。虽然我对其理由表示同情，但值得注意的一个重要风险因素是，黄金雀治理代币持有者可以改变FIDU的功能，以利于协议——有时可能对FIDU持有者不公正。此外，FIDU理论上是无限期的，这使得代币持有者面临延期风险。换句话说，虽然目前看来不太可能，但可能会增加更多交易，进一步推迟资本回报时间表。最后，剩余的贷款都是子弹贷款结构；这意味着所有本金在期满时一次性偿还。这对于在期满时以自己的条款进行部署的信贷基金来说是有意义的，但也可能意味着直到贷款结束之前，对偿还能力的担忧被隐藏。这意味着了解这些交易何时到期非常关键。

黄金雀高级资金池

正如您所见，最晚到期日期是2026年2月，代表着资金池7980万美元未偿本金中的1990万美元。一个关键日期是2024年4月3日Lend East的到期日。这将是FIDU困境投资组合公司的真相时刻。对于关注这一资产的人来说，明年第一季度和第四季度的到期“季节”将显著改变未偿本金的风险配置。

黄金雀高级资金池持有回款计划

为链上资产带来的成长之痛

这并不是对黄金雀作为平台的谴责。恰恰相反，我的希望是它能促进对实物资产机会的更真诚分析，并作为行业发展中平台的一个测试案例。简单却痛苦的教训，如“如果你创造了一个类似债券的产品，那么如果你改变条款，你将吓到投资者”，不需要多次学习。同样，不应该打包一个没有和资金结构其余部分相同首损支持的贷款。但再次强调，金融实验不可避免地会重复传统金融行业的一些错误。

据我所知，我认为黄金雀已经吸取了这些教训，并将继续迭代创新模型。Warbler的人甚至主动参与了追偿工作。区块链技术可以是一个很好的助手，但它不会解决所有问题。我们已经看到链上贷款在新兴市场取得了突破，我预计这将继续下去，因为减少了处理费和货币管理的摩擦。尽管信用选择的不利因素在系统中造成了一些噪音，但仔细分析将有助于确保链上私人信贷有更多成功故事。

Nathan Howard是Switchpoint Strategies的合伙人，这是一家专注于研究和咨询的公司，重点是利用新兴的区块链用例改善实体经济。Switchpoint的创始人在金融科技和去中心化金融（DeFi）领域拥有丰富的直接运营经验。这些经验使他们坚信，区块链技术可以解决复杂交易和数据管理中的许多痛点。

他曾是DeFi Pulse指数部门的业务发展负责人，Index Coop的机构业务联席负责人，并在之前的十年里担任金融科技贷款公司的总法律顾问，负责发行和证券化几十亿美元的信用资产。

平台担忧

在深入探讨黄金雀和FIDU的具体特点之前，值得重申，对智能合约和无需许可的金融市场持谨慎态度是完全合理的。机构资本将始终关注黑客攻击，并对Curve资金池的运作方式以及跨境交易对手方风险保持健康的怀疑。随着实物资产和链上私人信贷的成熟，沟通风险将变得非常重要。这些风险与你在传统证券化产品说明书中可能发现的风险并无本质区别。但其中一些风险在其类型上是新颖的。对于行业参与者来说，有责任深思熟虑地教育他人了解这些风险。

特别是对于黄金雀和FIDU，有几点值得关注。其一是去年九月批准的提款机制变更。虽然我对其理由表示同情，但值得注意的一个重要风险因素是，黄金雀治理代币持有者可以改变FIDU的功能，以利于协议——有时可能对FIDU持有者不公正。此外，FIDU理论上是无限期的，这使得代币持有者面临延期风险。换句话说，虽然目前看来不太可能，但可能会增加更多交易，进一步推迟资本回报时间表。最后，剩余的贷款都是子弹贷款结构；这意味着所有本金在期满时一次性偿还。这对于在期满时以自己的条款进行部署的信贷基金来说是有意义的，但也可能意味着直到贷款结束之前，对偿还能力的担忧被隐藏。这意味着了解这些交易何时到期非常关键。

黄金雀高级资金池

正如您所见，最晚到期日期是2026年2月，代表着资金池7980万美元未偿本金中的1990万美元。一个关键日期是2024年4月3日Lend East的到期日。这将是FIDU困境投资组合公司的真相时刻。对于关注这一资产的人来说，明年第一季度和第四季度的到期“季节”将显著改变未偿本金的风险配置。

黄金雀高级资金池持有回款计划

为链上资产带来的成长之痛

这并不是对黄金雀作为平台的谴责。恰恰相反，我的希望是它能促进对实物资产机会的更真诚分析，并作为行业发展中平台的一个测试案例。简单却痛苦的教训，如“如果你创造了一个类似债券的产品，那么如果你改变条款，你将吓到投资者”，不需要多次学习。同样，不应该打包一个没有和资金结构其余部分相同首损支持的贷款。但再次强调，金融实验不可避免地会重复传统金融行业的一些错误。

据我所知，我认为黄金雀已经吸取了这些教训，并将继续迭代创新模型。Warbler的人甚至主动参与了追偿工作。区块链技术可以是一个很好的助手，但它不会解决所有问题。我们已经看到链上贷款在新兴市场取得了突破，我预计这将继续下去，因为减少了处理费和货币管理的摩擦。尽管信用选择的不利因素在系统中造成了一些噪音，但仔细分析将有助于确保链上私人信贷有更多成功故事。

Nathan Howard是Switchpoint Strategies的合伙人，这是一家专注于研究和咨询的公司，重点是利用新兴的区块链用例改善实体经济。Switchpoint的创始人在金融科技和去中心化金融（DeFi）领域拥有丰富的直接运营经验。这些经验使他们坚信，区块链技术可以解决复杂交易和数据管理中的许多痛点。

他曾是DeFi Pulse指数部门的业务发展负责人，Index Coop的机构业务联席负责人，并在之前的十年里担任金融科技贷款公司的总法律顾问，负责发行和证券化几十亿美元的信用资产。