LSD 叙事下的ATOM 能否企稳？

$ATOM 是Cosmos 生态中最核心的资产之一，但ATOM 因其低赋能、价值捕获能力差而被广为诟病，POS 代币的价值捕获途径有很多，此thread 将聚焦在流动质押视角下探讨ATOM 的代币价值。

ATOM 代币价值概述

公链代币的价值由其代币需求驱动和衡量，可将公链代币价值的推导公式笼统为： 公链代币价值 = 公链代币需求 / 代币流通量 此公式同样适用于ATOM 相对于Cosmos Hub. 公链代币需求 = 投机价值 + 基础价值 + gas 价值 + 流动性价值 + 其它

其中投机价值和宏观市场行情高度相关，很难被量化；

基础价值主要来自链上资产定价，由于Cosmos 生态应用链不直接赋能 $ATOM, 应用链的繁荣无法反哺Cosmos Hub, ATOM 此部分价值严重缺失； gas 价值和链上交易量也呈高度正相关性，也是ATOM 价值缺失的一环；

流动性价值，即通过提供流动性带来的价值累积。$ATOM 的流动性价值正是此thread 探讨的焦点，尤其是在Cosmos LSD 基础设施蓬勃发展的背景下，LSD 能够给ATOM 带来多大程度的代币赋能？

近期以太坊上LSD 赛道的热度可见一斑，反观Cosmos 生态的LSD, 无论从市场关注度还是LSD 资产的体量，都无法与之同日而语。 据DefiLlama 相关数据显示，流动质押ETH 的TVL 已突破百亿大关，达到132.8亿美元(7.75M ETH).

反观Cosmos LSD 赛道，已质押 $ATOM 市值为25.7亿美元，而流动质押ATOM 市值仅为1100万美元左右，流动质押率仅为0.43%。 这是一个数十亿级别的潜在市场(如果ATOM 的流动质押率可以与ETH 相当)。

目前已上线主网的LSD 项目，按流动质押ATOM 的资产总量由大到小排序分别为： 

stATOM   , stkATOM , rATOM 和qATOM

流动质押ATOM 的需求困境

Cosmos 生态尚不具备大规模、多样化的LSD 协议，在Stride 上线主网之前，此赛道更是贫瘠。$ATOM 的流动质押需求远远未被有效激发，Cosmos LSD 赛道蕴含着巨大的潜力 针对Cosmos 生态蓝筹资产(包括但不限于ATOM) 的流动质押方案存在着固有的问题。

1）可组合性差

以太坊上的LSD 协议有非常丝滑的可组合性，极大地提高了用户的体验。这里可组合性指的是流动质押凭证能够在同一区块链网络的不同协议(DEX/ 借贷/ 收益聚合器) 间流转，不存在资产跨链的问题。

举个例子：用户通过Lido 存入ETH 获得协议生成的流动质押凭证stETH, 此时可以直接切换至Curve 协议，为ETH/ stETH LP 池提供流动性获得Defi 收益。 同理，也可以切换至Convex/ Balancer 等Defi 协议提供流动性。

而对于Cosmos LSD 协议而言，不具备这样的可组合性优势。ICA 的集成只是解决了 $ATOM 等原生资产的跨链问题，并没有解决流动质押资产的跨链问题。 例如，用户通过Stride 质押ATOM 获得质押凭证stATOM, stATOM 需要跨链到Osmosis 链，然后再为ATOM-stATOM LP 池提供流动性获取收益。

当然，非“极简”LSD 应用链如Quicksilver 不存在上述问题，链上自带的Defi 协议能满足qATOM 应用场景的需求。 因此，LSD 应用链存在两难困境：“极简”、可组合性之间的权衡，非“极简”、安全性之间的权衡。

2）流动质押资产应用场景匮乏

可组合性差并非最致命的问题，流动质押凭证的应用场景局限性才是横跨在Cosmos LSD 协议面前的一座大山。虽然涉及跨链，但随着跨链底层基础设施的完善，能够在很大程度上优化用户的跨链体验，如Osmosis 推出的“无感”跨链功能。

就以太坊的LSD 协议而言，ETH 除了节点质押收益外，还包括协议资产激励、息差套利(通过借贷实现)、再抵押三种超额收益来源。

目前以太坊生态关于stETH 等流动质押资产的应用场景协议已经非常丰富，诸如AAVE, MakerDAO, Compound 等头部借贷协议；Curve, Convex, Balancer 等Defi 协议。 而Cosmos 上此部分生态还非常贫瘠，处于早期的阔荒期，针对流动质押ATOM 的Defi/ 借贷协议仍有待进一步完善。

LSD 视角下的ATOM 潜力几何 回到这个问题之前，我们先来列出流动质押ATOM 的价值累积公式： 流动质押ATOM 收益 = POS 节点质押收益 + 协议资产激励/ 息差套利 + ICS 激励

1）协议资产激励端

除节点质押收益外，其它收益可看作是流动质押的超额收益。其中协议代币激励，顾名思义，即用户通过向协议提供包含流动质押ATOM 的LP 对，获得协议原生资产激励的过程。 由于协议原生资产的价格直接影响LP 做市收益，维护原生资产价格稳定显得尤为重要。

飞轮效应

协议原生代币价格上涨，流动性提供者获得更多激励/ 更多激励吸引更多质押者进入，LP 池深度增加/ LP 池深度增加更有助于维持流动质押ATOM 价格的稳定/ LSD 生态系统的稳定有助于维护协议原生代币价格的稳定。

但LSD 生态系统的稳定不是维持协议原生代币价格稳定的唯一因素，代币供需情况和赋能情况同样不可忽略。 而这，正是Cosmos LSD 应用链相对于以太坊LSD 协议的优势所在。前者原生代币的赋能及其应用场景远远丰富于以太坊LSD 协议的原生代币，既能作为gas 消耗又能作为节点质押。

原生代币作为LP 激励其价格的稳定对整个LSD 生态的平稳运转起到举足轻重的作用，从而带来如上所述的飞轮效应。

举个例子：用户通过LSD 应用链Stride 质押 $ATOM, 由协议生成流动质押凭证 stATOM, 并在Osmosis 的ATOM-stATOM LP 池提供流动性以获得LSD 应用链原生代币 $STRD 奖励。 维持STRD 代币价格的稳定/ 上涨，直接影响ATOM-stATOM LP 池的深度，与其LSD 生态系统的稳定性息息相关。

2）息差套利端

流动质押ATOM 的息差套利本质上是通过Cosmos 生态的借贷协议做杠杆质押增大收益，如stATOM 作为蓝筹抵押品，通过借贷协议赚取利息。 目前Cosmos 生态的借贷体系尚不成熟，并未出现像以太坊上AAVE 这样的龙头借贷协议。

Mars 社区近期发起提案希望将此额度提升到90K, stATOM 作为Mars 抵押品的发展规模仍然值得持续观察

3）ICS 激励

Cosmos 生态中共享Cosmos Hub 安全性的应用链也被称为消费链，消费链需要向Cosmos Hub 验证者集合“支付”费用获取共享安全性服务。以太坊上 提供的ETH 再抵押服务可类比于Cosmos 的ICS.

对于 $ATOM 的流动质押用户而言，理论上应该获得此部分由消费链支付给Hub 验证节点的费用，作为流动质押ATOM 超额收益的一部分。 StaFiHub 已宣布将在下一版本升级中支持rATOM 持有者获取消费链奖励，Cosmos 生态其它LSD 协议大概率也将支持流动质押用户获取此部分收益。

Cosmos 生态底层基础设施的完善将极大提高Cosmos LSD 用户的使用体验和收益率，如ICA 的集成、ICS 的赋能、多样化借贷协议的兴起等等。 流动质押ATOM 作为Cosmos 生态的蓝筹资产，其Defi/ 借贷需求远远还未被有效挖掘。

Cosmos 生态那场LSD War 正悄无声息地到来，而 $ATOM, 可能是最大的赢家。